高井宏章：著名投資家華倫·巴菲特對日本綜合商社的投資成為近期市場的話題。這一決斷看上去唐突且讓人感到意外，但詳細觀察，卻能發現是充滿巴菲特式投資精髓的股票選擇。巴菲特同時著眼於將接力棒交給下一代的「一石三鳥」的這步棋能否帶來結果呢？

                 

      8月31日，美國波克夏-海瑟威公司透露的「買入（日本）商社股」的消息充滿了一個又個的意外。不僅是「批量買入」伊藤忠商事、三菱商事、三井物産、住友商事和丸紅這5隻日本商社股，還提及將來把目前各公司5％左右的持股比率提高至9.9％的可能性，甚至顯示出展開業務合作的意向。

        

著名投資家華倫·巴菲特（資料）

  

      尤其引起關注的是不加區分地以相同股比投資全部日本5大商社這一點。這是偏離尋找同行業內贏家的股票投資常規的選擇。也可以解釋為是對日本綜合商社這一世界獨一無二的商業模式本身的「明顯看好」。

     

      日本綜合商社長期以來甘於「萬年低估股」的地位。根源是所謂的「多元化折讓(conglomerate discount)」。由於業務廣泛，企業估值難以評價，尤其被不熟悉「商社」這一日本獨特業態的海外投資者敬而遠之。

   

      最近，資源業務在新冠疫情導致業績惡化的風險和重視環境的「ESG投資」趨勢兩方面面臨逆風，股價總體上低於市場平均，表現低迷。

  

 

      巴菲特為什麼偏偏選中這種商社股呢？所説是令人意外的一步棋，但如果考慮到巴菲特的偏好以及與美國波克夏的乘積效應，實際上符合邏輯。

   

      首先可以列舉的是「價值（低估股）陷阱」蘊含的機會。目前，新冠疫情導致業績踩下急煞車，但在2018財年（截至2019年3月），日本5大商社中，除三井物産之外的4家均創出了利潤新高。另一方面，從股價凈值比（PBR）來看，除伊藤忠以外均屬於降至1倍以下的「低於清算價值」。

   

      以「（投資時）悲觀是你的朋友、狂喜則是敵人」作為信條、在金融危機等股價暴跌時啟動逢低買進 (bargain hunting)，獲得隨後復甦的果實──這正是「以價值股的股價買入成長股」的巴菲特式投資精髓。因此，買入「雖然具有利潤增長力、但市場估值較低」的商社股，符合這種邏輯。

  

      

      第2個好處或許是在確保現金流的同時、能擴大資源相關的「投資敞口」這一點。

      

      應對新冠疫情的大膽的財政和貨幣政策啟動，加劇了對貨幣價值受損的擔憂，同時推動了黃金價格上漲等資金流向實物資産的趨勢。但是，正如巴菲特曾在2018年的股東大會上針對黃金投資表示黃金「什麼都不能創造」一樣，對於投資無法帶來增長和現金流的資産持否定態度。在這一點上，綜合商社是能保持對沖通膨和創造現金流這一平衡的投資對象。

    

      對日本商社股投資的第3個好處是，作為波克夏「擺脫過度集中於美國」的合作夥伴相得益彰。

   

     作為長期的巴菲特觀察者、將商社股視為高分紅股票且很有潛力的日本樂天證券的首席策略分析師窪田真之指出，「波克夏和商社同為投資公司，業務組合的共同點很多」。的確，在食品等消費和鐵路等基礎設施相關領域、以長期眼光推進投資、穩定享受經濟增長帶來的紅利這一投資模式具有相通之處。

    

      窪田表示「還將受益於形成包括新興市場國家在內的全球化、相比波克夏更強於IT領域等商社的優勢」。按照比較國內生産總值（GDP）和股市總市值的「巴菲特指標」來看，美國股市處於歷史性的高點。如何推進風險分散是著眼於「後巴菲特」時代的波克夏的課題。

   

      借助意想不到的「巴菲特的背書」這一東風，日本商社股一度迅速反彈。市場上似乎有聲音表示，「或許能成為處於超賣狀態的海外企業重新審視日本股票的契機」。

  

      當然，也存在懷疑的看法。在美經驗豐富的一位資深市場相關人士指出「此次買入商社股，或許偏離了巴菲特的‘不投資自己不理解的資産’這一信念」。他同時困惑地表示「像金融危機那樣的投資機會減少，投資成績低迷，由於焦慮而陷入迷途。難以指望以前的‘神力’」。

  

      充滿意外的日本商社股投資具有給波克夏帶來「一石三鳥」的可能性。另外，這種「奇招」的成敗或許將對巴菲特的名聲和日本股票的重估産生不小的影響。

  

      日本經濟新聞（中文版：日經中文網）編輯委員　高井宏章

    

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