日本政府向國會提交了起用經濟學家、日本銀行前審議委員植田和男擔任下任日本銀行總裁的人事任命方案。持續10年的「超貨幣寬鬆」招致了日本銀行持有已發行國債一半這種異常事態，市場的扭曲也日趨接近極限。如何在避免對市場和經濟造成衝擊的同時調整政策？邁向貨幣政策正常化的「軟著陸」將交給新體制。

   

  

       黑田東彥在歷屆日銀總裁中任期最長，達到了10年。而作為他的繼任者，日本政府首次選擇了學者出身的植田。在維持超貨幣寬鬆的10年裏，日本銀行的國債持有額增至逾4倍。隨著交易所交易基金（ETF）的買入，發生了日本銀行成為很多企業主要股東的扭曲現象。

 

      植田肩負的期待是調整超貨幣寬鬆政策，以消除不斷加劇的副作用。但是，投機資金正在尋找時機，準備拋售國債。植田將從就任首日起就投身於與市場的戰鬥。

 

      「植田或將密切關注經濟局勢，在就任後著手取消長短期利率操作（收益率曲線控制）」。一直做空日本國債的英國對沖基金藍灣資産管理公司(BlueBay Asset Management)的馬克·道丁(Mark Dowding)在接受採訪時表示。他們認為日本銀行將調整寬鬆政策，並未改變持續做空日本國債的態度。

 

      植田獲得起用一事傳出後，債券市場通過拋售給出了反應。作為長期利率指標的新發行10年期國債的收益率2月14日連續達到日本銀行定為上限的0.5％。英國投資公司Abrdn的James Athey指出，「即使是難以置信般堅持貨幣寬鬆路線的黑田總裁，也（在2022年12月）調整了政策」，認為植田領導的日本銀行將進一步轉舵。

 

      日銀調整政策的預期加強，是因為市場的扭曲加劇，日本銀行也認為無法置之不理。在2022年12月日本銀行調整政策之前，即使是一直受益於利率下降的日本財務省，也向日本銀行表明擔憂：「對市場功能的阻礙正在加強」。

 

      通過長短期利率操作，10年期國債收益率一直被壓制，這招致了20年期和30年期國債的招投標低迷。在買入20年期等超長期國債之際，很多投資家通過賣出10年期國債和期貨來規避損失風險。流通的國債將減少，10年期債和期貨的行情波動變得不穩定，結果，無法對沖風險的證券公司和投資者開始減少購買超長期國債。

 

      扭曲不僅限於債券市場。2022年10月，由於日美利率差擴大的影響，日元兌美元持續貶值，日元匯率跌至1美元兌約151日元，創出32年來新低。

 

      如果勉強使本應體現市場經濟和物價前景的長期利率保持不變，資金的壓力將集中於外匯市場。本應支撐經濟的貨幣寬鬆通過日元貶值加速和物價上升的聯動，反而讓經濟變得不穩定。

 

      植田將如何採取行動呢？他在2022年7月日本經濟新聞《經濟教室》專欄中指出，「日本銀行有必要制定退出戰略」，表示「針對超出很多人的預期而趨於長期化的超貨幣寬鬆框架的未來，或需要在某個時間展開認真討論」。在短期利率維持在零附近的同時，以提高長期利率靈活性的方向探尋調整政策，是市場參與者的共識。

 

      但軟著陸並非易事。日本經濟研究中心2022年12月發佈的估算稱，在日本銀行停止長短期利率操作之際，長期利率將最多上升至1.1％。企業的利息支付負擔將加重，全年的經常收益可能最多被拉低3％左右，拉低設備投資9％左右。

 

      利率上升還有可能提高對財政可持續性的擔憂。目前日本銀行的國債買入「是支撐日本國債評等的因素之一」，大型評等公司惠譽評等（Fitch Ratings）的負責人表示。在無法找到財政健全化道路的情況下，如果日本銀行的貨幣寬鬆邁向終結，無法否定會出現國債評等下降和利率上升的負面連鎖風險。

 

      受到考驗的是植田與市場溝通的能力。在承諾今後維持寬鬆的貨幣環境的同時，調整缺乏持續性的政策，能否讓一直「驚喜」連連的市場參與者感到安心？既然無法僅憑貨幣政策改變這個國家的經濟結構，有時就需要敦促政府推進必要改革的勇氣。

 

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