「納入東證股價指數（TOPIX）的企業有2000家，我們不可能對所有企業的經營情況進行檢查並與之對話」，日本國內的一家大型被動投資（Passive Management，被動投資指的是尋求投資業績與股價指數聯動的投資方式）企業的相關負責人如此表示。

　

     　　

　　日本企業的業績比歐美低迷的原因之一被認為是股東對企業經營干預少。這方面的典型例子就是持有交易企業股份的交叉持股，據三菱UFJ信託銀行介紹，越是交叉持股多的企業，凈資産收益率（ROE，也稱為股東權益報酬率）越低。其原因是，股東不干預經營，會導致企業的低收益業務得以保留。如今，把交叉持股視為問題的意識越來越普遍，交叉持股在市值總體中所佔的比例已經從1990年度的3成以上下降至2020年度的9％（野村資本市場研究所的調查數據）。

  　　

　　股東很難對企業施加壓力

    

　　但這種「沉默型股東」的中心，正在從交叉持股轉向被動投資。日本國內股票基金的被動投資比例（按金額計算）已達到7成，10年裏擴大到了原來的2.3倍。由於被動投資的手續費低、與指數聯動、簡單明瞭，用戶出現猛增。另一個重要影響因素是，日本銀行（央行）購買了被動型ETF（交易所交易基金）。

 　　

　　被動投資尋求的是與股價指數聯動，因此會全部購買指數成分股。除非指數將股票剔除出去，否則一般不會拋售個股，因此不能通過拋售股票對企業施加壓力。更嚴重的問題是，對於股東來説，與單個企業對話溝通或對其施加壓力的動機很小。

 　　

　　作為機構投資者行為規範的「日本版盡責管理守則」（Stewardship Code）要求被動投資者「站在中長期的角度，積極與企業對話並行使表決權」。但日本投資顧問業協會的調查顯示，日本國內從事被動投資業務的8成資産管理人（Asset Manager）把進行對話溝通等干預（Engagement）的對象企業縮減到了20家以下。以TOPIX為例，認真進行對話溝通的投資標的僅佔總體的1％左右。

　　

   　　

　　從代表單個企業的股價會對TOPIX的指數變動産生多大影響的「貢獻度」來看，超過1％的企業只有19家（截至2023年1月底）。企業的市值越小，對指數的影響越低。也就是説，就算干預這些企業的經營，指數也不會獲得大幅改善。更何況截至1月底，納入TOPIX指數的企業已經達到約2200家。日本的一家大型投資管理公司透露，實際情況是「從實操性來説，不可能全部覆蓋」。

    　　

　　成本也存在課題

    　　

　　成本方面也存在課題。大部分被動基金的管理費都很低，還不到投資金額的0.1％。日本證券經濟研究所的特任研究員明田雅昭分析稱，從人工費等成本考慮，「進行干預時，往往會加上與被動投資收入不相稱的費用」。

　　    

　　被動投資正在成為全世界的投資主流。從被動投資在各國股票基金中所佔的比例來看，日本為7成，美國為5成，歐洲為4成。各個國家的這一比例都在提高。

　　　　　

　　　  　　

　　儘管如此，但歐美很少有人指出被動投資的普及和股東對企業干預過少的問題。明田雅昭分析稱，納入歐美主要股價指數的企業只有幾百家，此外「歐美的被動基金管理規模比日本大，即便管理費的比例較小，收入本身也會很高。基金管理公司可以充分指派與企業對話溝通的人員」。

   　　

　　日本2024年將擴充小額投資免稅制度（NISA）等，被動基金的重要性將會增加，用戶也會越來越多。正因為如此，提高對企業的干預效率才顯得必不可少。

　

  　

　　企業年金聯合會、第一生命保險、三井住友DS資産管理等7家團體和企業正在共同對投資標的企業進行檢查，希望通過制定干預方針來降低成本。據稱，2021年這些團體和企業就母公司和子公司同時上市是否妥當的問題共同向住友化學發送了詢問函，並與經營層進行了對話溝通。

 　　

　　如果被動投資者從「沉默型股東」中擺脫出來，增加對話溝通，將會對企業恢復盈利能力貢獻一臂之力。機構投資者應該對日本股票的復興發揮重大作用。

　　

　　日本經濟新聞（中文版：日經中文網）蛭田和也、佐藤俊簡、佐伯遼、小池颯、五味梨緒奈、野口知宏

　　

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