NIKKEI——日本經濟新聞中文版

      小平龍四郎：日經平均指數34年來首次刷新1989年12月底創下的歷史最高點38915.87點。在被稱為「失去」的幾十年歲月裏，日本企業的哪些方面發生了變化，又有哪些方面沒有改變呢？指數超過經濟泡沫期，預示著變革的起點而不是終點。

日本證券交易所的情況在泡沫經濟崩潰後發生了巨大變化（右邊為泡沫經濟時期的交易大廳）

      下面這句話是什麼時候出現的呢？

       「經營者自身要提高對ROI（投資回報率）和資本成本的認識，同時企業要有效利用股東投資的資本，把提高ROE（凈資産收益率）和DOE（股東權益股息率）放在第一位來考慮，將其視為經營的原則，這一點非常重要」。

      答案是1993年7月名為「日本證券團體協議會」的證券行業智庫發佈的《公司治理（Corporate Governanc）的應有姿態》（摘自1993年7月15日的《日經金融新聞》）。在任何人都能看出股價低迷的時期，提出了活躍資本市場的建議。這與去年以來東京證券交易所要求企業「在經營上重視資本成本和股價」的內容竟然驚人的相似。

      30多年的歲月過去後再次出現的建議和要求，強有力地證明了要求日本的企業和市場解決的課題一直沒有改變。那就是實現與股東面對面對話的經營。

      日本市場是一個遵循最基本的資本原則，公平的交易場所。這就是此次股價創出最高紀錄的含義。那麼，為什麼市場的聲音現在會被聽到呢？

      在過去的30多年時間裏，在日本股票市場上發生戲劇性變化的是股東構成。1990年度銀行、生命保險與損害保險公司在股東中的佔比共計達到31％，2022年度則驟減至6％。實業企業的佔比也從30％減少到19％。這是相互持股逐漸取消帶來的結果。但外國人的佔比則從4％猛增到了30％。

      「日本股份」的大股東成員發生變化，迫使日本固有的會計和公司治理體制做出調整，包括潛在收益經營、單獨結算以及僅由土生土長的男性組成的董事會等。在按合併財報計算的市值會計以及引入外部視角的經營改革擴大的過程中，日本經歷了山一證券破産等諸多考驗。

      有「GDP（國內生産總值）企業」之稱、與日本經濟沉浮共命運的日立製作所的轉變也是離開股東無從談起。該公司的外國股東佔比到2023年9月由1990年3月的10％猛增至48％。並且，基本看不到過去曾經排在大股東前列的日本金融機構的名字。

      日立製作所之所以將20多家上市子公司歸零，堅決執行轉向社會創新業務等的改革，是源於與股東的對話。日立製作所會長東原敏昭在著作中寫道，對綜合性企業市場估值低的「集團化折價(conglomerate discount)」被投資者批評的反省促進了改革。

      企業推進這種改革的結果是股價刷新最高紀錄。但是，旨在提高企業價值的改革的競爭由此開始。現在只是起跑線。

      代表資本有效利用度的ROE達不到資本成本的企業還很多。企業不得不致力於脫碳等社會課題。日本銀行（央行）今後如何處理在股價下跌過程中購買的上市投資信託（ETF）這個問題也不能永遠迴避。

      去年以來的日本股價上漲也受益於中國資金轉移的推動。要承接從中國流出的資金而推進改革的亞洲各國的動向也不容忽視。

      2月19日，在南韓首爾，延世大學的兼職教授李南雨（Lee Nam woo）在投資會議上強調：「我國證券交易所也應該像日本東證一樣發揮市場改革的強烈影響力」。克服被稱作「南韓折價（Korea Discount）」的股價萬年低迷狀態是南韓市場相關人士的強烈願望。

      以日本股價創新高為契機，亞洲將吹響市場間競爭的號角。

    本文作者為日本經濟新聞（中文版：日經中文網）編輯委員 小平龍四郎