NIKKEI——日本經濟新聞中文版

　 股票市場和大宗商品拋售狂風席捲全球。持續貶值的人民幣以亞洲為中心，正在引發“以鄰為壑效應”的連鎖反應。在面臨資本流出的洪流的同時，中國似乎容忍人民幣緩慢貶值。中國政府的這種態度正在成為外匯市場的“黑武士”。

　人民幣貶值的根源在於中國的資本外逃。從下滑幅度低於市場預期的2015年12月的中國貿易統計中，金融相關人士看出了危險跡象。中國大陸12月來自香港的進口比上一年同月增長64.5％，出現了激增。

　 《華爾街日報》報道稱，其背後存在以貿易交易為名的中國大陸資金避險。其做法如下。

　 大陸企業從香港合作企業以單價2美元購買100萬件雜貨。進口貨款為200萬美元。隨後，大陸企業向香港以單價1美元出口100萬件雜貨。出口貨款為100萬美元。

　 “200萬美元－100萬美元＝100萬美元”。通過帳簿上的進出口交易，這家大陸企業使100萬美元資金外流至香港。去年12月這種交易被認為大量出現。

　 當然，中國政府正在防止採用這種巧妙手段的資本流出。但是，經營者和投資家更加聰明。猶如水從高處流向低處那樣，人民幣貶值難以遏制。

　 這裡不容忽視的是，市場懷疑中國當局支撐人民幣的認真程度。不少觀點認為由於面對經濟減速，中國政府的真心話或許是希望借助人民幣貶值刺激出口。這樣的觀點根深蒂固。

　 無風不起浪。市場認為人民幣貶值的底線是“1美元兌6.8元”。在雷曼危機前後約2年裏，中國政府曾將人民幣固定在這一水準。

　目前如再次引導人民幣貶值至6.8元左右，中國的出口企業將能獲得喘息機會。這是以在出口市場形成競爭的周邊亞洲各國為墊腳石、典型的以鄰為壑政策。但是如果到了緊急關頭，中國或許不會猶豫。

　 如果考慮到作為央行的中國人民銀行的資産構成，甚至有金融相關人士認為會允許人民幣貶值至1美元兌7.3元。

　 如圖1所示，由於趨勢性的人民幣升值，中國人民銀行在外匯資産上面臨外匯賬面虧損（國外資産－外匯儲備換算為人民幣的金額）。賬面虧損規模約為5萬億元。

       不知在外匯儲備接近4萬億美元時情況怎樣，但是現在外匯儲備減少至3.3萬億美元。當前的匯率虧損令人擔憂。為了避免問題的表面化，最好的方法就是放任人民幣緩慢貶值，減少外匯損失。

       如圖2所示，當人民幣匯率在1美元兌7.3元時，也就是雷曼危機前的07年時的匯率水準，匯率損失將消失。雖然不太可能貶值到這種水準，但如果想讓中國央行的報表更加好看，這也並不是能完全否定的。

       如果繼續放任人民幣貶值，對日本企業的打擊也很大。假設人民幣貶值到1美元兌6.8元的水準，即使日元兌美元匯率在1美元兌117日元，“117÷68=17.2”，日元兌人民幣匯率也仍然在1元兌17日元以上。當前的匯率為接近18日元，也就是日元將升值近1日元。

       萬一人民幣貶值到1美元兌7.3元，日元兌人民幣匯率將變成“117÷7.3=16.0”，對日本企業來説打擊將進一步擴大。

        更值得注意的是南韓效倣中國，放任韓元貶值的事態。而那時重啟日韓貨幣互換協議將被提上日程。

        不可否認南韓有防止金融危機的目的，但是這不禁讓人聯想到08年雷曼危機後的痛苦經歷。通過日韓貨幣互換來阻擋金融危機的南韓在之後的幾年持續誘導韓元貶值。

       人民幣與韓元。面對中韓這兩國鄰國，日本將推行什麼樣的貨幣外交呢？今年20集團（G20）會議的主席國是中國，七國集團（G7）峰會的主席國是日本。市場正密切關注事態的發展。

     本文作者為日本經濟新聞（中文版：日經中文網）編輯委員　瀧田洋一


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